A megfelelő devizatartalék, a finanszírozási szerkezet alakítása és a fiskális, illetve monetáris politika hitelessége egyaránt fontos eleme a stabilabb adósságfinanszírozásnak – állapítja meg elemzésében a GKI.
A fiskális folyamatok és a makrogazdasági környezet változása mellett az államadósságot alakító egyik legfontosabb tényező a forintárfolyam. A forint korábban jellemző gyengülése növelte a forintban számolt adósságot és drágította az állam devizában fennálló tartozásainak finanszírozásait, a forint mostani trendszerű erősödése pedig csökkenti az adósságot és a finanszírozási költséget is. Jól mutatja ezt, hogy 2025 végéhez képest idén a forint több mint 5 százalékos felértékelődése 1000 milliárd forintot meghaladó összeggel csökkentette az államadósságot az árfolyamhatáson keresztül. Összességében az adósságkezelési stratégiát, kiemelten a devizafinanszírozást alapjaiban írhatja át a következő években az euró várható bevezetése.
A devizaadósság az egyik legfontosabb kockázata az állam eszközeinek és bevételeinek eltérő devizális összetételéből adódik. Ez azt jelenti, hogy például egy leértékelődés esetében a devizában denominált tartozások állománya és törlesztési költsége forintban mérve megugrik, miközben az állam bevételeinek és eszközeinek jelentős része forintban marad. Emiatt romlik az állam nettó vagyoni pozíciója, és kedvezőtlenebbé válik a fizetőképességi, illetve hitelkockázati megítélése is. A folyamat a költségvetésben magasabb adósságszolgálati kiadásokhoz és növekvő finanszírozási igényhez vezet. A kapcsolat ugyanakkor fordított irányban is működik: a forint erősödése mérsékli a devizában fennálló államadósság forintban kifejezett nagyságát és terhét. Ez azt jelenti, hogy az árfolyam alakulása nemcsak a külkereskedelem vagy az infláció szempontjából fontos, hanem közvetlenül összefügg az államháztartás finanszírozásával is.
Az államadósságon belüli devizaarány a 2009-es 39 százalékról 2019-re fokozatosan 17 százalékos mélypontra csökkent, majd ezt követően ismét emelkedésnek indult, és 2024-re 29,8 százalékot ért el. 2025-ben az arány enyhén, 29,5 százalékra mérséklődött. Az emelkedéssel párhuzamosan a devizaadósság összege is jelentősen nőtt: a 2019-es 5 121 milliárd forintról 2025-re 17 810 milliárd forintra. Ennek hátterében részben az áll, hogy az ÁKK és a kormányzat az elmúlt években a külföldi, devizában denominált források felé fordult. Ugyanakkor a devizaadósság arányát továbbra is a 30 százalékos szint körül igyekeznek tartani, amely egyszerre tekinthető célnak és felső korlátnak.
2026 első negyedévének végén a magyar államadósság a GDP 77,9 százalékát tette ki. Ebből a devizában denominált rész 33 százalék volt, vagyis a GDP 25,7 százaléka. Emellett a forintban kibocsátott állampapírok közül mintegy 25 százalék volt külföldiek kezén, ami körülbelül 10 000 milliárd forintot jelentett. A két tétel együtt azt eredményezte, hogy a külföldi hitelezőkkel szembeni tartozás a GDP 36,5 százalékát érte el.
Az árfolyam romlása a befektetői megítélésre is hatással van és növeli az állam finanszírozási költségeit. A magyar állampapírok kockázati felára ennek fontos mutatója. A magyar 10 éves állampapírhozamok német hozamok feletti felára 2014 és 2021 között jellemzően 300 bázispont körül alakult. A megugró hazai inflációval, a monetáris politikai szigorítással, valamint a romló nemzetközi és hazai pénzpiaci környezettel és befektetői megítéléssel párhuzamosan azonban a különbség jelentősen emelkedett: 2022 őszére a német 10 éves állampapírhozamhoz viszonyított magyar felár 800 bázispont fölé került.
Ezt követően fokozatos javulás következett: a felár mérséklődött, és 2026 tavaszára ismét 200 bázispont körüli szintre szűkült. A javulás mögött több tényező is állt, köztük a magyar gazdaságpolitikai és pénzügyi kilátásokkal kapcsolatos befektetői megítélés javulása. Ebben szerepet játszott az európai uniós forrásokhoz való hozzáférés javulása, illetve az euró bevezetésének lehetőségével kapcsolatos várakozás is – ez utóbbi ugyanis hosszabb időtávon gyakorlatilag eliminálja a magyar eszközökben levő árfolyamkockázatot. Mindezek összességében mérsékelték a magyar állam finanszírozási és nemfizetési kockázatával kapcsolatos befektetői aggodalmakat is. Mindebben az államháztartás helyzetével és az adósság finanszírozási szerkezetével kapcsolatos javuló várakozások is fontos szerepet játszottak.
A devizakitettségből eredő külső sérülékenységet mérséklik Magyarország jelentős nemzetközi tartalékai. A nemzetközi tartalékok az elmúlt években számottevően emelkedtek: a 2019 végi mintegy 28 milliárd euróról 2024 végére 45 milliárd euróra nőttek, majd 2026 tavaszára a tartalékállomány már meghaladta az 60 milliárd eurót. A növekedésben az állami devizakötvény-kibocsátások és az uniós források beáramlása mellett a devizaeszközök és a monetáris arany euróban kifejezett értékének emelkedése is szerepet játszott. A tartalékok azért is fontosak, mert szükség esetén nagyobb mozgásteret biztosítanak a jegybank számára. A megfelelő tartalékszint hozzájárul a külső sérülékenység mérsékléséhez, és csökkentheti a piaci kockázatérzékelést, illetve a finanszírozási felárakat.
A kitettséget ugyanakkor nemcsak az államadósság nagysága, hanem annak futamideje is befolyásolja. Magyarországon az államadósság átlagos hátralévő futamideje 2025 végén 5,5 év volt. A hosszabb futamidő azért kedvezőbb az adósságkezelés szempontjából, mert az államnak az adósság kisebb részét kell rövid időn belül megújítania, így kevésbé kitett a piaci hozamok hirtelen emelkedésének és a finanszírozási feltételek romlásának. A hosszabb futamidő ezért kiszámíthatóbbá teszi az állam finanszírozását, és több időt biztosít az adósság kezelésére kedvezőtlenebb piaci környezetben is.
A vizsgált régiós országokhoz képest Magyarország devizaadóssága magasnak számít. A 22,8 százalékos devizaadósság arány jóval meghaladja Csehország 3 százalékos értékét, Romániában 31 százalék volt ugyanez az arány (Szlovákia és Németország az eurozóna tagja). A magyar helyzetet ugyanakkor kedvezőbbé teszi a devizatartalék nagysága. A 22,9 százalékos devizatartalék nagyjából megegyezett a devizaadósság arányával, így fontos biztonsági tartalékot jelent. Romániában ezzel szemben a devizaadósság 31 százalék volt, miközben a devizatartalék mindössze 16 százalékot tett ki a GDP arányában. A helyzetet tovább árnyalja, hogy a nemzetközi hitelminősítők a vizsgált országok közül a magyar államadósságot ítélik meg a legkedvezőtlenebbül. Ez magasabb finanszírozási költséget és nagyobb kockázati prémiumot jelent.
Összességében Magyarország számára továbbra is fontos kérdés a devizaadósságból eredő sérülékenység kezelése. A forint árfolyamának változása közvetlenül hat az államadósság forintban számított terhére, miközben az államháztartási hiány, a finanszírozási költségek és a befektetői bizalom is visszahat az ország kockázati megítélésére. A megfelelő devizatartalék, a finanszírozási szerkezet alakítása és a fiskális, illetve monetáris politika hitelessége ezért egyaránt fontos eleme a stabilabb adósságfinanszírozásnak. Különösen igaz ez most, amikor a külföldi kézben lévő forint állampapírok aránya mindössze másfél év alatt ugrott fel kb. 19 százalékról 25 százalék fölé.